El equipo económico está jugado a un escenario que requiere mantener la calma cambiaria en el marco electoral. En efecto, el crawlingpeg de 1% mensual es un claro inductor de la desinflación, también dada por la ortodoxia fiscal y monetaria y el prudente manejo salarial. Nuestro escenario económico base se caracteriza por un proceso de desinflación, en el marco de una estabilidad cambiaria y recuperación económica.
La calma cambiaria está dada por dos factores. En primer lugar, por un tipo de cambio oficial controlado: crawlingpeg reducido que siguió al salto cambiario de comienzos de la gestión. El costo de la política económica es un tipo de cambio real multilateral bajo en términos históricos.
Hacia 2025, la tendencia a la apreciación cambiaria continuará, aunque con menos potencia. Cabe señalar que los factores que podrían compensar esta merma en la competitividad cambiaria (presión tributaria, desregulación, costos logísticos y laborales, acceso a financiamiento) hoy son agenda pero no un hecho. Avanzar en estos pendientes representa un desafío para el año.
La segunda variable que hace a la calma cambiaria es el dólar financiero, actualmente intervenido. Esto ocurre de modo indirecto vía la oferta de divisas que genera el 20% de las exportaciones que se liquidan en el mercado financiero por el esquema de dólar blend y por una demanda acotada, producto de la restricción cruzada entre el MLC y el CCL.
También ocurre de forma directa vía intervención discrecional de las autoridades, habilitada por el programa de emisión cero por sector externo anunciado en julio (se utilizaron unos u$s 170 millones por mes por esta vía desde julio). Hacia adelante, mantener la calma cambiaria es fundamental para sostener el escenario de desinflación esperado por las autoridades.
Las reservas brutas pasaron de los u$s21.209 millones al 7 de diciembre de 2023 a los casi u$s 31.000 millones de hoy. Sin embargo, las reservas internacionales netas (RIN) siguen siendo negativas.
La salida del cepo cambiario se dificulta bastante: es poco probable aun con el éxito del blanqueo y con el ingreso de u$s 1.000 millones del REPO, ponderables como señal positiva de retorno a los mercados internacionales de crédito.
Los dólares para llegar a las elecciones legislativas sosteniendo la tranquilidad cambiaria parecen estar. Sin embargo, la salida del cepo no luce sencilla, en un marco de reservas internacionales netas aún negativas y con una proyección de caja en dólares para 2025 que no modifica la posición actual, en tanto se mantenga el actual dólar blend y sin fondos frescos del FMI.
Tras la publicación de la evaluación ex post del acuerdo de acceso excepcional de Argentina firmado en 2022 y, especialmente, luego de las declaraciones de Kristalina Georgieva, cobra más sentido considerar un posible avance con el organismo.
Sirve señalar, de todos modos, que las posiciones entre Argentina y el FMI continúan separadas. En efecto, el FMI resaltó que “la presencia de amplios controles cambiarios y la apreciación del tipo de cambio real como resultado de la preservación de un crawlingpeg lento, podrían dificultar la acumulación continua de reservas”.
En este sentido, entendemos que el organismo podría otorgar fondos frescos, aunque a cambio solicitaría atender a las condicionalidades expuestas.
En el otro extremo se encuentra Argentina, que evidenció un resultado positivo en términos de acumulación de divisas en 2024, con crawlingpeg, cepo, dólar blend e intervención discrecional en los dólares financieros.
Es claro que, partiendo de un escenario con reservas netas negativas en torno a los u$s 6.500 millones, el acuerdo podría aportar una cantidad considerable de divisas (más de u$s 10.000 millones), cuestión que a su vez podría complementarse con la eliminación del dólar blend (que sumaría unos u$s 16.000 millones adicionales).
Esto permitiría levantar las restricciones cambiarias, con las autoridades manteniendo un stock de reservas internacionales netas disuasivas sobre el mercado.
No obstante, los riesgos no deben soslayarse. Podría esperarse el abandono del crawlingpeg, con un factible salto cambiario inicial, donde las autoridades deberían trabajar para limitar su traslado a la inflación.
En segundo lugar, hay que considerar el impacto sobre los dólares financieros y la efectiva capacidad de las autoridades para utilizar las divisas obtenidas para calmar al mercado de ser necesario.
La negociación con el organismo internacional está en marcha. Por un lado, el FMI parece dispuesto a dar fondos frescos, aunque con una política cambiaria diferente. Por el otro, la Argentina necesita fondos que fortalezcan el balance del Banco Central, sin correr riesgos en el proceso de desinflación y tranquilidad cambiaria hasta ahora alcanzado. Habrá que ver si se encuentra una intersección entre lo que demanda el FMI y lo que ofrece la Argentina.